Риски «суверенного долга»

Риски «суверенного долга»

В немецкой традиции в области валютной политики со времен Второй мировой войны не подлежало никакому сомнению и даже считалось пагубным, что в задачи Бундесбанка не входит прямо или косвенно участие в финансировании государственного долга. В сфере существования других национальных банков это происходит намного чаще или даже, может быть, постоянно. Как Quantitative Easing – количественное смягчение – этот инструмент в настоящее время широко применяется даже в США, Японии и Великобритании.

Благодаря требованиям Германии на запрет денежного финансирования для еврозоны были созданы только те условия, которые действовали в Германии уже давно. С точки зрения рынков и многих экономистов, государства еврозоны с запретом денежного финансирования потеряли национальный эмиссионный банк как Lender of Last Resort – последнего кредитора в критической ситуации, который всегда мог выручить, если с рефинансированием получалось не так, как хотелось бы. Статус национального банка как последнего кредитора действовал на рынки успокаивающе: хотя валюты многих европейских стран во времена существования национальных валют находились под большей угрозой инфляции, чем д-марка, но национальный банк всегда мог предотвратить трудности с государственными платежами. Лишь в случае с займами в иностранной валюте мог существовать риск, если было недостаточно валютных средств национального банка.

С исторической точки зрения различия в доходности европейских государственных займов отражали в основном различные инфляционные ожидания и ожидания валютного курса. Находящимися под угрозой потери доходности не считались европейские займы, выпущенные в национальной валюте. Таким образом, было логично, что с начала существования Европейского валютного союза доходы государственных займов сильно сблизились. Уровень процентных ставок был идентичным, темпы инфляции схожими, риска валютного курса не существовало.

Однако отпадение национального банка как Lender of Last Resort принципиально изменило природу государственных займов в европейской зоне⁴. Вместо рисков инфляции и валютного курса – как у каждого должника, который не может сам печатать свои деньги, – появился риск неисполнения платежа.

Таким образом, у банков, державших еврооблигации, был дополнительный кредитный риск, который в случае государственных займов стран с собственным национальным банком проявляется не в такой степени. Это может ухудшить их кредитоспособность и было причиной стремлений предписать банкам обязанность иметь более высокий собственный капитал⁵.

В первые годы существования Европейского валютного союза этот вопрос, однако, не имел ни практического, ни теоретического значения, так как рынки, очевидно, исходили из предположения, что еврооблигациям не грозила потеря доходности, и по доходности их почти можно было приравнять к федеральным займам.

Очевидно, рынки не сразу поняли изменение природы рисков государственных еврооблигаций. Норберт Вальтер, бывший главный экономист Дойче Банк, удивлялся: «Надбавки за риск за декаду были бесконечно малыми. Если бы рынки ознакомились хотя бы с анализами банка по международным расчетам, то многого можно было бы избежать»⁶.